Regimebasierte Portfolios: Was sie tatsächlich leisten

Regimebasierte Allokation: Was sie tatsächlich bringt

Die regelbasierte Allokation (RBA) wird oft als Möglichkeit angepriesen, Märkte zu steuern, ohne Prognosen zu erstellen. Das Versprechen klingt einfach: Man braucht keine Energie für Renditeprognosen zu verschwenden, sondern kann einfach feststellen, in welchem "Zustand" sich der Markt befindet, und entsprechend zuordnen.

Das ist eine schöne Geschichte. In der Praxis ist die RBA jedoch weder neu noch prognosefrei. Es handelt sich um einen Rahmen - eine Methode zur Klassifizierung von Umfeldern und deren Zuordnung zu Portfolios.

Das macht sie nicht unbrauchbar. Gut eingesetzt, erzwingt RBA Disziplin: Definieren Sie Regime, legen Sie Playbooks fest und testen Sie Risiken systematisch. Schlecht eingesetzt, ist es nur ein weiteres Modell mit versteckten Annahmen. Lassen Sie uns herausfinden, was es wirklich tut, wo es versagt und welchen Wert es in der Praxis haben kann.

Woher die RBA kommt

Die Idee der Regime ist nicht neu. James Hamiltons Arbeit aus dem Jahr 1989 über Markov-Switching-Modelle formalisierte das Konzept, dass Volkswirtschaften zwischen Zuständen wie "Expansion" und "Rezession" hin und her wechseln. Seitdem haben Asset Allocators und Quants diese Idee auf Inflationsschocks, Volatilitätscluster, Liquiditätsengpässe und vieles mehr ausgedehnt.

Jeder Zyklus von Marktstress neigt dazu, das Interesse an Regime-Frameworks wiederzubeleben. Nach dem GFC wünschten sich die Allokatoren Instrumente, die Liquiditätsschocks früher erkennen würden. In jüngster Zeit, als die Inflation nach einem Jahrzehnt der Ruhe wieder auftauchte, wurde die Sprache des Regimes erneut verwendet, um strukturelle Umschichtungen in den Portfolios zu rechtfertigen.

Das wiederkehrende Interesse unterstreicht jedoch einen wichtigen Punkt: Die RBA ist keine Revolution. Sie ist eine von mehreren Methoden, mit denen Anleger versuchen, Ordnung in die lärmenden Märkte zu bringen.

Der Kerngedanke

Stellen Sie sich RBA als eine vierstufige Routine vor:

1. Definieren Sie eine Handvoll Szenarien (Inflationsschock, Wachstumsangst, Krise).
2. Schreiben Sie das Portfolio auf, das Sie in jeder Situation haben möchten.
3. Schätzen Sie ab, in welchem Regime Sie sich befinden - oder wie hoch die Wahrscheinlichkeit für jedes Regime ist.
4. Mischen Sie diese Portfolios mit diesen Wahrscheinlichkeiten.

$$ w = \sum_{i=1}^{N} p_i \cdot w_i $$

Das war's. Keine Magie. Nicht frei von Prognosen. Nur ein anderes Ziel. Anstatt die Renditen direkt vorherzusagen, sagt man die Zuständevoraus .

Der Unterschied zur TAA

Die traditionelle taktische Vermögensallokation (TAA) fragt: Welche Rendite erwarte ich für die einzelnen Vermögenswerte?
RBAfragt: In welchem Zustand befinden wir uns, und welches ist das richtige Portfolio für diesen Zustand?

Warum dies wichtig ist:

• Zustandswahrscheinlichkeiten sind manchmal stabiler als Dutzende von Renditeprognosen für Vermögenswerte.
• Playbooks sorgen für Disziplin, Transparenz und Governance.
• Aber eine schlechte Kalibrierung oder eine unvorsichtige Umsetzung lässt den Vorteil verschwinden.

Die Philosophie ist nicht neu - sowohl TAA als auch RBA beinhalten Vorhersagen. Der eigentliche Unterschied ist die Struktur.

Was RBA ausmacht und was nicht

Bei einem guten RBA-Rahmen geht es selten nur um das Modell". Es geht um die Details, die es umgeben:

• Eingaben. Makrodaten sind langsam und überarbeitet, Marktdaten sind schnell und verrauscht. Wirksame Systeme kombinieren beides.
• Komplexität. Mehr Regime ergeben schönere Backtests, schlechtere Live-Ergebnisse. Widerstehen Sie der Versuchung, die Historie zu stark zu segmentieren.
• Von Signalen zu Trades. Hier istdie Hysterese* von Bedeutung.
• Übergangsdynamik. Die Märkte wechseln nicht ohne weiteres von "Wachstumsangst" zu "Inflationsschock". Übergangswahrscheinlichkeiten sind wichtig. Werden sie ignoriert, besteht die Gefahr, dass die Engagements umkippen.
• Dauerhaftigkeit. Wenn Zustände auf dem Papier eine Woche, in der Praxis aber ein Jahr andauern, ist Ihr Modell falsch spezifiziert.
• Risikostruktur. Kovarianzen verschieben sich je nach Regime. Wer so tut, als seien sie statisch, verkennt den Sinn.
• Ausführung. Selbst gut spezifizierte Signale versagen, wenn sie mit Liquiditäts-, Kapazitäts- oder Handelskostenbeschränkungen kollidieren.

*Hysterese in der Praxis: In der Physik bedeutet Hysterese, dass die Reaktion eines Systems nicht nur von der aktuellen Eingabe, sondern auch von der Vergangenheit abhängt. In der RBA verhindert sie das "Whipsawing". Anstatt die Zuteilungen umzukehren, sobald die Wahrscheinlichkeiten eine Linie überschreiten, erfordert Hysterese Ausdauer oder einen Spielraum vor dem Handeln. Sie ist ein eingebauter Puffer gegen Rauschen - unerlässlich, wenn man Portfolios haben will, die sich nicht verändern.

Was Sie einen Manager fragen sollten, der RBA einsetzt

Wenn Ihnen jemand ein RBA-Konzept verkauft, sind die richtigen Fragen nicht über Sharpe-Ratios zu stellen. Es geht um die Mechanik:

• Wie kalibriert sind die Wahrscheinlichkeiten? Stimmen die vorhergesagten Quoten mit den tatsächlichen Häufigkeiten überein?
• Welche Regime werden konsequent falsch klassifiziert?
• Wie beständig sind die Zustände in den Live-Daten?
• Welchen Anteil an der Leistung hat das Modell und welchen die Implementierung?
• Bleiben die Ergebnisse erhalten, wenn Sie die Anzahl der Zustände variieren oder die Eingaben optimieren?

Wenn diese Antworten nicht auf dem Tisch liegen, handelt es sich nicht um eine Risikodisziplin, sondern um Marketing.

Wie sich Regime in echten Strategien zeigen

Der wahre Wert von RBA liegt nicht in abstrakten Diagrammen, sondern in der Zuordnung von Bedingungen zu Strategien:

• Trend-Following (CTAs). Mittelfristige Systeme gedeihen bei anhaltenden Schocks (Inflationsschübe, Währungsabwertungen), hinken aber Wendepunkten hinterher. Kurzfristige Systeme passen sich schnell an, bluten aber im Rauschen aus. Regime können dabei helfen zu definieren, wo ein Trend funktionieren sollte - und wo nicht.
• Long/Short Equity. In Krisen steigen die Korrelationen und die Spreads brechen ein. Ein Regime-Objektiv zeigt auf, wann das Alpha bei der Aktienauswahl am meisten gefährdet ist. Manager, die Brutto/Netto- oder Hedge-Faktoren anpassen, sind besser positioniert als statische, beta-lastige Bücher.
• Aktien-Faktoren. Wert versus Wachstum ist keine Magie - es ist Diskontierung. Steigende reale Renditen drücken die Wachstumsprämien, sinkende Zinsen vergrößern sie. Ein Blick auf das Regime macht diese Konditionalität deutlich.
• Kredite und Übertragungen. Liquidität übertrumpft bei Stress die Fundamentaldaten. Wenn sich die Finanzierungsspreads ausweiten und die Tiefe verschwindet, lösen sich Carry Trades auf, egal wie billig sie aussehen. Die RBA kann solche Liquiditätsverschiebungen früher erkennen als die Renditen allein.

Wo Modelle versagen

Die üblichen Fallstricke sind deprimierend gleich:

• Zu viele Regime führen zu einer kurvenangepassten Historie, aber zu schlechten Ergebnissen in der Praxis.
• Keine Hysterese führt dazu, dass die Allokationen aufgrund von Rauschen umschlagen.
• Das Ignorieren der Drift bedeutet, dass die Beziehungen zwischen Signalen und Zuständen zerfallen.
  
• Backtests, die sich auf revidierte oder vorausschauende Eingaben stützen, bieten falschen Komfort.
  

Das sind keine Bugs. Es sind die vorhersehbaren Fehlermöglichkeiten einer schlecht konzipierten RBA.

Jenseits von Allokationen: Governance-Wert

Ein unterschätzter Nutzen von RBA ist die Governance. Indem Entscheidungsträger gezwungen werden, sich im Voraus auf Playbooks zu verpflichten, wird der Spielraum für Ad-hoc- und narrativ-getriebene Umschichtungen verringert. CIOs können den Vorständen nicht nur erklären , was sie besitzen, sondern auch warum - inBezug auf die Bedingungen, nicht nur auf die Vermögenswerte.

Aus diesem Grund verwenden einige Allokatoren RBA nicht als Allokationsmaschine, sondern als Stresstest-Tool. Selbst wenn man die Allokation nicht nach den Wahrscheinlichkeiten des jeweiligen Regimes vornimmt, schärft die Definition von Regimes den Blick für die Widerstandsfähigkeit des Portfolios.

Fazit: Ein leistungsfähiger Rahmen, kein Allheilmittel

Die regimebasierte Allokation ist ein leistungsfähiges und intuitives System. Seine wahre Stärke liegt darin, dass es die Anleger zwingt, Marktumfelder zu definieren und Portfolios einem Stresstest zu unterziehen. Diese Disziplin führt in der Regel zu einem stabileren Portfoliokonzept und einer besseren Diversifizierung über die verschiedenen wirtschaftlichen Ergebnisse hinweg.

Aber es ist nicht die prognosefreie Lösung, die oft behauptet wird. Sie verlagert lediglich das Vorhersageproblem: Anstelle von Renditen prognostiziert man Zustände. Dies birgt immer noch alle Risiken - Modellfehler, Überanpassung, Strukturbrüche und falsch spezifizierte Signale.

Der Wert liegt in der Struktur, die es erzwingt: vordefinierte Playbooks, konsistente Anpassungen und eine klarere Steuerung. Nutzen Sie es als Instrument zum Aufbau von Widerstandsfähigkeit, aber seien Sie rücksichtslos beim Testen der Wahrscheinlichkeitsmaschine und hinterfragen Sie die Stabilität ihrer Regime.

RBA ist eine ausgefeilte Form des aktiven Managements, aber kein Ersatz dafür. Betrachten Sie es als ein breiteres und systematischeres Menü für Allokatoren - nicht als Wundermahlzeit.